Analyse: Lucratieve staalproducent met uitstekende balans

Eerst was het een hit, maar het beurssentiment rondom de special purpose acquisition vehicles, afgekort spacs, is dit jaar dramatisch verslechterd. Dat is veelal terecht, maar beleggers doen nu ook kwalitatief goede spacs in de uitverkoop. Algoma Steel, met een koers onder een tientje, is een relatief modern staalbedrijf uit Canada met een uiterst solide balans, maar dankzij de hoge staalprijzen boekte het bedrijf recent spectaculaire winsten. De koers van deze voormalige spac is zo laag, dat de waardering erg interessant wordt. Een spac mag dan wel uit de gratie zijn, maar gooi het kind met het badwater niet weg. We zien dit aandeel dan ook als een koop en nemen 400 aandelen op in de portefeuille van Aandelenondereentientje op de huidige koers van 6,34 Amerikaanse dollar.

Het bedrijf

Let op: de koers is in Amerikaanse dollar (USD) en de resultaten worden vermeld in Canadese dollar (C$). 
Algoma Steel (Algoma) werd in 1901 opgericht door Francis Clergue in Sault Ste. Marie, Canada, een grensplaats vlakbij de staat Michigan dat het centrum is van het industriële hart van Amerika. De bedrijfsnaam is ontleend aan de Algoma Central Railway, de spoorlijn die in 1899 werd aangelegd om ijzererts te transporteren uit het noordelijker gelegen Wawa. In de loop der jaren is Algoma sterk verweven geraakt met sectoren zoals automotive, bouw & constructie en infrastructuur, waardoor het ook meedeinde met het wel en wee van de industrie. In 2018 vond een derde en laatste herstructurering plaats, waarbij flink is geïnvesteerd in de modernisering van de fabrieken. De productiecapaciteit werd uitgebreid naar 2,8 miljoen ton, waarmee Algoma Canada’s tweede staalproducent werd. In het gebroken boekjaar 2022, dat afliep in maart, werd 63% van de omzet geboekt in de Verenigde Staten en 34% in Canada.

Fusie met spac en investeringsprogramma

Algoma besloot medio 2021 naar de beurs te gaan via een fusie met spac Legato Merger Corp. Er vloeide ruim USD 300 miljoen aan kasgeld binnen, wat nodig is voor een investeringsprogramma van in totaal C$700 miljoen dat eind 2024 moet zijn afgerond. Per 30 september jongstleden bleek dat er al C$160 miljoen was uitgegeven voor de vervanging van de bestaande productiefaciliteiten, die nu nog gebruik maken van de gangbare productiemethode op basis van het oxystaalprocedé. De nieuwe productiefaciliteiten gebruiken het vlamboogoven-procedé (ook wel EAF). Niet alleen wordt het staal hoogwaardiger van kwaliteit en stijgt de productiecapaciteit verder naar 3,7 miljoen ton, maar ook zal de CO2-uitstoot met maar liefst 70% dalen. Het management verwacht een incrementeel positief effect op de ebitda van C$150 miljoen per jaar door een betere productmix en kostenvoordelen als gevolg van de nieuwe productiemethode.

Tender offer en inkoop aandelen

In het gebroken boekjaar 2022 liep de nettowinst op naar een record van C$800 miljoen, waardoor er zoveel cash de onderneming instroomde dat het management besloot een tender offer uit te brengen. Afgelopen juni werden er voor ongeveer USD 400 miljoen ruim 41 miljoen aandelen teruggekocht voor USD 9,75 per stuk. Het aantal uitstaande aandelen daalde met 28% naar 105,4 miljoen stuks. Naast de tender werd ook een inkoopprogramma gestart. Tot maart 2023 kunnen maximaal 7,4 miljoen eigen aandelen worden ingekocht, waarvan er afgelopen september reeds 1,5 miljoen waren ingekocht.

Publicatie cijfers over het tweede kwartaal

Let op: de boekjaren lopen van 1 april tot en met 31 maart. 
Afgelopen november werden de resultaten over het tweede kwartaal van gebroken boekjaar 2023 bekendgemaakt. In tabel 1 (hieronder) is te zien dat de omzet met 41% daalde naar bijna C$600 miljoen, wat te wijten was aan de gedaalde staalprijzen. De nettowinst nam zelfs met bijna 70% af naar C$87,2 miljoen. Deze omzetdaling kwam overigens niet als een verassing, omdat de staalprijzen al enige tijd dalend waren.

De financiële positie

In tabel 2 (hieronder) is te zien dat de materiële boekwaarde uitkomt op C$1,53 miljard, oftewel C$14,77 per aandeel (USD 11,02 per aandeel). De totale schuld bedraagt C$103,3 miljoen, terwijl er C$464,9 miljoen in kas zit. Er is dus geen nettoschuld, maar een nettovermogen ter hoogte van C$361,6 miljoen. Samenvattend kan worden gesproken van een uiterst solide balans.

Taxaties en waardering

De bovenstaande grafiek geeft een overzicht van de staalprijzen in Amerika over de afgelopen drie jaar. Als we de prijzen voor futures als uitgangspunt nemen voor de staalprijzen in de komende jaren, dan kunnen we in het lopend boekjaar (FY2023) een omzet verwachten van zo’n C$2,7 miljard en een nettowinst van C$408 miljoen. De winst per aandeel komt dan uit op USD 2,92, wat impliceert dat de koers-winstverhouding van 2,3x nu spectaculair laag is. In de boekjaren 2024 en 2025 zakt de winst, zodat er dan ook sprake zal zijn van hogere koers-winstverhoudingen van respectievelijk 6,1x en 5,2x. In tabel 3 (hieronder) zijn alle taxaties weergegeven. We tekenen aan dat als de aankomende recessie dieper wordt dan verwacht, de staalprijzen verder kunnen dalen dan nu is ingeprijsd in de futures. De staalprijs is immers alleen nog maar teruggekeerd van het extreem hoge niveau van vorig jaar naar een normaal niveau. In een diepe recessie zou de staalprijs normaal gesproken nog onder dit normale niveau kunnen zakken.

Conclusie: koopwaardig op een koers van tussen de $6 tot $7

De resultaten die zijn behaald in gebroken boekjaren 2021 en 2022 geven aan dat Algoma in tijden van hoge staalprijzen spectaculaire winsten boekt. Dergelijk hoge staalprijzen zijn echter niet heel gebruikelijk, zodat ze nu dan ook zijn teruggekeerd naar normale niveaus. Het effect daarvan was duidelijk te zien aan de sterk gedaalde winst in het meest recente kwartaal. Desondanks zijn de verwachte koers-winstverhoudingen nog steeds erg aantrekkelijk met 6,1x en 5,2x voor boekjaren 2024 en 2025. De balans is bovendien uiterst solide wat de risico’s beperkt houdt. Het team van Aandelenondereentientje neemt daarom 400 aandelen Algoma Steel Group op in de portefeuille op de huidige koers van 6,34 Amerikaanse dollar. Als voorlopig koersdoel kan $12 worden aangehouden, al zijn aanzienlijk hogere koersen mogelijk als de staalprijzen uiteindelijk weer aantrekken.

Auteur heeft een limietorder ingelegd in Algoma. Coauteur heeft positie.

Belangrijke aandeelhouders
Oud-eigenaren Algoma Steel: 74% (vóór het tender offer)
Contrarian Capital Management: 7,2%
Maple Rock Capital Partners: 5,9%
Bain Capital Credit: 5,0%
Finepoint Capital: 3,6%
Donald Smith & Co: 3,1%
Philosophy Capital: 2,9%
Littlejohn & Co: 2,8%
Invesco: 2,7%
GoldenTree: 2,2%
Jim Simons: 1,8%
 
Kerngegevens aandelen
Naam: Algoma Steel Group Inc
Ticker: ASTL
Beurs: NASDAQ
ISIN: CA0156581070
Koers op moment van schrijven: USD 6,68
52-weeks laag: USD 6,21
52-weeks hoog: USD 12,50
Koers USD in Canadese dollars (C$): 1,3400
Aantal uitstaande aandelen: 103,86 miljoen stuks
Marktkapitalisatie: USD 693,8 miljoen
Kaspositie: C$464,9 miljoen
Totale schuld: C$103,3 miljoen
Nettovermogen: C$361,6 miljoen ~ USD 269,8 miljoen
Enterprise value (EV): USD 424,0 miljoen
Materiële boekwaarde: C$1534,0 miljoen
Materiële boekwaarde per aandeel: C$14,77 ~ USD 11,02
Koers/materiële boekwaarde: 0,60x
Dividend per aandeel: USD 0,20
Dividendrendement: 3,0%
 
Kerngegevens warrants
Naam: Algoma Steel Group Inc warrants
Ticker: ASTLW
Beurs: NASDAQ
ISIN: US0156581151
Koers op moment van schrijven: USD 1,23
52-weeks laag: USD 0,92
52-weeks hoog: USD 3,70
Uitoefenprijs: USD 11,50
Expiratiedatum: 19 oktober 2026
Aantal uitstaande warrants: 24,2 miljoen stuks
 
Website
www.algoma.com